红周刊 记者 | 惠凯

　　股价曾一度突破200元的众信旅游面临多事之秋，不仅预期2020年巨亏13亿~15亿元，且自己投资的产业基金也因面临退出困难，而评级机构对其下调信用评级，让公司在融资上雪上加霜。

　　众信旅游上市后的最初几年，曾凭借着大规模的外延式并购获得营收和业绩的持续增长，股价也在二级市场上摸高至204.66元（不复权，下同），但随后便一路下行，目前股价已不足高点的1/30。进入2020年，因受疫情的影响，业绩表现有所不佳，最新年度显示将预亏13亿~15亿元。评级机构对其也下调了信用评级，意味着众信的违约风险有明显上升。

　　在众信旅游诸多的投资业务中，众信旅游产业基金成立5年多，投资了多个项目，但包括同程艺龙在内的7个投资标的均无法顺利退出，有的倍公司还存在大规模裁员减薪行为，甚至有倒闭风险。

　　众信旅游股权投资退出困难

　　投资劣迹斑斑

　　股权投资曾是资金追捧的热土，大量也以财务投资或产业基金的形式参与其中,然而时过境迁，不少投资标的表现不尽如人意，导致资金退出存在困难，众信旅游就是其中之一。其投资的“天津优投金鼎智慧旅游资产管理中心(有限合伙)”所投的多个项目无法顺利退出。

　　据众信旅游2015年8月公告，众信旅游、北京方圆金鼎投资管理有限公司等共同发起旅游产业投资基金“天津优投金鼎智慧旅游资产管理中心(有限合伙)”。众信旅游以自有资金出资2亿元，占基金总规模10%，基金期限5年，实际投入不足5000万元。

　　基金业协会信息显示，深圳市信证基金管理有限公司在2016年备案了“信证-众信旅游产业私募投资基金”，该基金也是天津优投金鼎(有限合伙)的出资人，且目前仍在运作中。该基金针对客户的信披报告，提供了一个观察众信旅游投资表现的窗口。

　　《红周刊》记者获得的一份加盖公章的《召开信证-众信旅游产业私募投资基金份额持有人大会的公告》显示：2020年9月底，在执行事务合伙人的要求下，深圳信证基金同意通过将天津优投金鼎(有限合伙)的“营业期限由2019年10月14日变更为2020年12月20日”的表决；但到10月底，执行事务合伙人又表示，因“天津工商系统只能按照整年来延期，至今仍未完成延期工商手续的办理”。为配合工商系统的规定，提议将“延期时间增加至2021年10月14日”。

　　就此，信证-众信旅游产业基金的退出时间也做了调整，“我司根据与有限合伙层面沟通的退出情况决定，基金延期退出日为不超过2022年12月20日”。记者获悉，上述表决已通过，基金将延期至2021年10月。

　　退出期限一再延期，让投资者有些意外，在成立之初，各方对合作前景非常乐观。2016年时的通稿显示，众信旅游与华远国旅达成战略意向，共同拓展出境游市场。携程和中信产业基金也成为众信的合作方。时任众信旅游副总裁在接受媒体采访时表示：众信、中信产业基金、携程等多方强强联合，将极大拓展在业务和海外业务方面的想象空间。

　　可供佐证的是，“信证-众信旅游产业私募投资基金”的管理人深圳信证基金和中信产业基金也存在着复杂的关系。天眼查A显示，深圳信证基金曾经的控股股东是中证基金管理有限公司，后者的股东包括中信证券、旗下的华夏资本等，而中信证券也是中信产业基金的股东，中信证券的部分PE投资工作即由中信产业基金来负责。

　　然而相比光鲜的背景，深圳信证基金的履历却堪称“劣迹斑斑”。深圳证监局官网去年3月曾公告，深圳信证基金因在产品的募集与管理过程中，存在未如实向投资者披露投资信息等情形，被深圳证监局出具警示函；另据基金业协会官网信息，深圳信证基金的经营处于异常状态，存在未按时提交经审计的年度等异常现象。

　　深圳信证基金还与已经爆雷的金银岛（北京）网络科技股份有限公司（下称“金银岛”）存在纠葛。深圳信证基金官网显示，其和金银岛为合作伙伴，发行了两只投向金银岛的基金。2018年，金银岛的P2P业务爆雷。九鼎旗下的九州证券也有资管计划投向金银岛，但出现违约，九州证券也一度被青海证监局暂停开展资管业务。

　　此外，深圳信证基金还踩雷了*ST富控(前身为中技控股)的股票质押业务。“信证-中技控股股票质押融资私募投资基金”备案于2017年，但2018年后，*ST富控接连爆出业绩造假、违规担保等重大利空。2020年12月，*ST富控被暂停上市。据基金业协会数据，信证-中技控股股票质押项目基金至今仍未清算。

　　投资标的业绩惨淡

　　投资本金缩水严重

　　“信证-众信旅游产业私募投资基金”投资了哪些标的？《红周刊》记者从知情人士处获得的、发布于2020年12月的基金3季报显示，近4亿元，投资了天益游、要出发、不跟团、穷游网、同程艺龙、同程控股、行天下共7个旅游业公司，且7笔投资截至2020年9月底时均未退出。

　　附图 基金3季报显示，7个投资项目均未退出。众信旅游还直接投资了上述几个公司

　　更为重要的是，受2020年新冠疫情冲击，这些企业经营普遍不乐观。以同程控股为例，基金3季报透露，作为旅游行业的头部企业，同程控股2020年前3季度营收40亿元，亏损超过5亿元，出境游+邮轮业务完全停滞，国内游仅恢复至往年的3成左右，远不及预期；除航旅业务外，同程控股的金融业务、其他业务正在寻求转让股权，但因市场低迷，长期没有实质性进展。

　　同程艺龙是7家公司中惟一的上市企业，其于2018年底在港IPO，股价最高时曾接近20港元。基金管理人天津优投金鼎资产已经完成减持，但因政策、海外上市的特殊股权结构等问题，资金一直无法入境。《红周刊》记者以投资者身份拨通了信证基金的众信旅游项目负责人电话。他透露，优投金鼎资产承诺有望在4月前解决银行通道等问题，并在5月前完成分配，“估算的总收益约为20%~30%。听到这个消息时，我们也很是不满，还跟优投金鼎资产拍了桌子。”

　　另外，以出境游为主业的标的公司表现更为困难。以穷游网为例，公司主打自由行+出境游。披露：2020年1~9月份，穷游网营收仅2600万元，为2019年同期的1/5，且2018年以来持续亏损、2020年1-3季度亏损2200多万元。“在出境游全部停止的背景下，海外广告客户投放大幅减少，境外旅游产品佣金也大幅下降，目前收入主要集中于国内游的订房佣金上，但远远不足以支撑整体运营费用。今年前三季度，公司尽力压缩成本费用，不断减员裁员，并再次更换了更小的办公场地……境外游看不到回暖的迹象，预计短期很难有变化，公司经营和现金流压力很大”，公司的首要目标是“维持现金流，活下去”。

　　而且据2020年中报，众信旅游还直接投资了穷游、要出发(广州酷旅旅行社有限公司)，期末余额分别为1.65亿元、4000万元。“信证-众信旅游产业私募投资基金”则向广州酷旅投资了8000万元。要出发2019年营收近21亿元，但受疫情冲击、2020年前三季度的营收仅有3.8亿元，且2018年~2020年3季度的净利润均为负。

　　同样糟糕的还有北京行天下国际旅行社。公司主打澳大利亚、新西兰的出境批发游，在澳大利亚、新西兰的跟团游市场占有率领先，2019年营收约3亿元。但疫情一来，2020年前3季度仅录得营收929万元。“公司仍处于停业状态，在二季度裁撤了40%的人员，其余员工放假，仅发放少量基本生活费。目前公司仅50个员工，且将公司搬迁至租金更低的办公室。由于国外疫情反复，出境游业务无法开展，公司正组建团队做医院挂号、体检等资讯服务业务，力争增加公司收入……后期还将进一步压缩费用，做好长期应对疫情对公司业务影响的准备。”

　　此外，部分标的也存在上市对赌的情况。譬如北京阿不科技技术有限公司（旗下主要产品为“不跟团”APP）曾和投资人承诺，2020年实现上市，但实际上去年前三季度总收入仅500多万元，而且公司已不再经营旅行社业务。目前，围绕对赌协议和股权，双方正在进行谈判。

　　总之，到目前为止，天津优投金鼎(有限合伙)不仅未能退出，且本金能否收回也有很大疑问。换言之，众信旅游投入的自有资金存资产减值风险。而更重要的是，众信旅游对穷游、要出发的真实投资业绩如何？目前还尚不明确。

　　除了天津优投金鼎(有限合伙)，众信旅游还在几年前的PE行业泡沫中，还参与设立了多只基金。据2020年中报的数据，单笔资金投入最大的是芜湖泛游旅游产业投资合伙企业(有限合伙)，投入规模为5.13亿元。

　　《红周刊》记者注意到，芜湖泛游(有限合伙)通过西藏优投金鼎创业投资中心(有限合伙)持有“六人游”3.8%的股份。六人游主要从事定制化的出境游业务。公司曾在挂牌，其在2017年中曾高调表示“将IPO作为未来3年公司的奋斗目标”。2019年4月，公司从新三板摘牌。在2020年疫情对出境游市场打击严重下，六人游迄今并未进入IPO辅导阶段。很显然，六人游的上市进程已明显慢于预期。

　　据众信旅游2020年半年报披露，类似芜湖泛游(有限合伙)等股权投资的总金额已经超过8亿元，但其中真实的坏账有多少？公司也一直未作出相应披露。

　　众信旅游业绩巨亏

　　债务违约风险提升

　　投资业务从信心满满到如今的远不如预期，这仅仅只是众信旅游众多问题中的一个小小缩影。2014年上市以来，众信旅游持续通过并购扩张业务品类和规模。据Wind，众信旅游在2014-2018年间、多次高溢价并购和增发募资，上市以来(定增+)近20亿元，是IPO募资规模的10多倍。其中，其2015年增发6.3亿元收购了竹园国旅70%的股权，溢价率接近1000%。

　　此外，众信旅游还筹划增发收购华远国旅100%的股权，增发+配套募资达52亿元，若能成功，则中信产业基金有望获利丰厚并借A股退出。股东层面，公司引入了携程国际，但由于携程为上市公司，而2016年证监会又骤然收紧回归A股的审查，至2017年2月，收购宣告终止。

　　在持续并购刺激下，众信旅游股价也一度飙升至200元以上，直逼当时的A股第一高价股贵州茅台，但之后便风光不再，股价一路下行。2020年9月，众信控股实控人冯滨以每股8.46元/股的价格向转让其持有的4547万股，占上市公司总股本5%，转让款近4亿元，阿里网络成为众信旅游的第三大股东。双方约定了共同从事旅游产品分销解决方案系统的输出，以及旅游产品分销平台业务。据，众信旅游有2000多家代理客户及数万家合作经营网点。此次股份转让被解读为阿里旅行切入线下市场、获得更多渠道的重要举措。然而，阿里的光环并未能挽回其他股东的信心，股价依然未见起色，目前众信旅游的股价已跌至6元以下，阿里被套牢。

　　2021年1月底，众信旅游发布了未经审计的2020年度业绩预告，称受新冠疫情的影响，收入占比较高的出境游业务尚未恢复，截至2020年底，各子公司商誉余额合计7.2亿元，预计会产生较大金额的商誉减值损失。初步测算2020年营收同比暴跌超八成，归属于上市公司股东的净利润亏损约为13亿~15亿元。

　　房漏偏逢连夜雨，联合资信在2020年12月也把众信旅游的主体信用等级和“众信转债”的评级由AA下调至AA-，确定公司评级展望为负面。联合资信方面认为，由于海外疫情持续，众信旅游出境游业务无法开展、恢复时间无法确定，对其主营业务造成重大不利影响；国内市场竞争激烈，对公司营收和利润贡献程度较小，短期内难以对业绩和偿债能力形成支撑。目前来看，众信转债价格也从2020年7月的160元高价跌至近期的不足百元。

　　（本文已刊发于2月27日《红周刊》，文中提及个股、产品仅为举例分析，不做买卖建议。）